2016年12月一二線城市房地產價格

數據來源：搜房網房天下，中國工商銀行城市金融研究所

2016年11月二、三四線城市房地產價格

數據來源：中國指數研究院，中國工商銀行城市金融研究所。

各城市二手住宅價格年均增速（2005年7月--2016年11月）

數據來源：WIND，中國工商銀行城市金融研究所。

各城市二手住宅價格累計同比增速（2016年前11月）

數據來源：WIND，中國工商銀行城市金融研究所。

　　經過房改后近20年的發展，我國房地產市場已經由“全面普漲”階段進入“分化明顯”階段，突出表現在一線和熱點二線城市房價持續攀升、供需格局偏緊的同時，部分二線城市和絕大部分三四線城市卻面臨較大的去庫存壓力。剖析房地產市場分化的原因，發現房屋供需和土地價格是房地產各區域產生分化的根本原因，而流動性充裕背景下資金尋求安全增值資產是分化的關鍵推力。

　　從目前趨勢看，預計今年很難再現去年之前的普漲行情，各城市間會延續分化態勢。其中：一線城市房價預計小幅盤整；二線城市房價將冷熱不均。而天津、武漢、鄭州、成都、西安等二線城市仍被看好；三四線城市去庫存任重道遠，但長三角、珠三角、成渝（臨近成都）和長江中游（臨近武漢）城市群中距離核心城市較近的中小城市將仍有不俗表現。

　　經過房改后近20年的發展，我國房地產市場已經由“全面普漲”階段進入“分化明顯”階段，突出表現在一線和熱點二線城市房價持續攀升、供需格局偏緊的同時，部分二線城市和絕大部分三四線城市卻面臨較大的去庫存壓力。那么，這種明顯的分化態勢是由于什么原因造成的？未來房地產市場會怎么發展？哪些城市屬于潛力區域？哪些城市房價出現調整的可能性較大？上述問題是本課題的主要研究內容。

　　我國房地產市場區域分化現狀

　　1．一二三線城市房價絕對值總體呈現階梯下降態勢，一線城市已躋身國際高房價城市行列

　　從房價絕對值來看，一線城市房價明顯高于二線城市，二線城市房價則明顯高于三四線城市。

　　單純從房價絕對值來看，一線城市中深圳、北京、上海已躋身國際高房價城市行列。2016年12月，深圳、北京、上海二手房均價分別為4.73、5.92、5.32萬元人民幣/平方米，三個城市的房屋均價均高過日本首都圈（東京及附近地區），而三個城市的高價區房價也已超過韓國首爾，北京高房價地區已超過紐約最貴的地區曼哈頓。

　　2．與房價絕對值一致，一二三線城市房價增速也呈現階梯下降的態勢

　　房地產市場的分化從各線城市房價增速上也可見一斑。近年來房價增速總體上呈現出“一線城市房價增速高于二線，二線城市高于三四線”的態勢。2005年7月至2016年11月，一線城市二手住宅價格年均增速為7.32%，二線城市年均增速為3.12%，三四線城市為2.33%。

　　值得關注的是，2016年以來，二線城市內部出現了明顯分化，二線城市中合肥、廈門、南京等城市價格快速上漲，而呼和浩特等城市出現負增長。

　　3．商辦庫存尤其是商業庫存壓力整體大于住宅，商品住宅庫存壓力主要表現在部分二線及多數三四線城市

　　城市之間商品住宅庫存明顯分化。 2016 年9 月末，一線城市平均庫存消化時間為9.3 個月；二線城市平均庫存消化時間為8.4 個月，但合肥、南京降至2 個月以下，庫存嚴重不足；三線城市平均庫存消化時間為12.8個月。

　　可以看出，一線及部分熱點二線城市需求強勁，無庫存壓力，部分二線及多數三四線城市庫存壓力顯著。如呼和浩特庫存消化時間超過3 年，多數三四線城市庫存消化時間有所下降，但仍在15 個月以上。這部分城市未來一段時間仍將以去庫存為主基調。

　　商品住宅在同一城市的不同區域也出現明顯分化。很多城市中心城區需求旺盛，無庫存壓力，而部分非主城區縣需求不足導致市場去庫存消化緩慢，庫存壓力較大。以成都為例，成都中心城區無庫存壓力，而新津縣、彭州市等郊區（縣市）去化壓力較大，政策方面也呈現分化，成都針對主城區實施限購限貸政策，郊區（縣市）仍以去庫存為主。

　　各線城市商辦用房平均庫存壓力高于住宅，其中商業庫存壓力更為突出。從商辦待售面積去庫存消化時間（以近6個月月均銷售速度計算）來看，一線城市商業庫存去庫存消化需兩年半時間，上海、深圳商辦庫存壓力相對較大；二線城市商辦去庫存消化壓力顯著，商業庫存去庫存消化時間高達6 年以上，辦公去庫存消化時間也超過4 年，成都、南京、天津、長沙等城市商辦去庫存消化壓力尤為明顯；三四線城市商業庫存去庫存消化需6 年半，辦公需近5 年時間。

　　從城市內部結構來看，城市區域間商業布局不均，存在結構性問題。如成都商業庫存壓力較大，且商業布局嚴重不均衡，目前庫存壓力主要集中在市中心和城南的金融城、大源等板塊，城北也有大量的專業市場庫存，而其他區域大型商業還相對不足。　

　　我國房地產市場區域分化原因何在

　　1．房屋供需和土地價格是房地產各區域產生分化的根本原因

　　地方政府土地規模控制是影響房屋供給的最主要因素，需求盡管無法精確統計和計算，但長期來講和各城市人口數密切相關，因此，衡量各城市住宅的供需情況，大體上可以用推出拍賣的住宅用地面積和常住人口之間的比例（平均土地供給比例）這一指標來衡量。

　　比較2008-2016年一二三線城市的平均土地供給比例，一線城市的平均土地供給比例僅為1.97，二線城市為5.3，三線城市為4.1。可以看出一線城市的住宅供需相對緊缺，而二三線城市的供給相對寬裕。其中，三線城市房地產的供需狀況并不比二線城市更為寬松，我們認為主要原因是很多三四線城市沒有公布拍賣土地面積導致樣本不全面，即主要是由于樣本受限導致數據不能完全反映三四線城市的實際庫存情況。

　　二三線城市住宅價格的分化不能完全由供需解釋，進一步比較各城市土地拍賣價格，可以發現房價與土地拍賣價格高度相關。如三線城市中的舟山，盡管供需相對寬松，但其土地價格偏高，也推動其房價相對高企。

　　2．流動性充裕背景下資金尋求安全增值資產是分化的關鍵推力

　　近年來中國市場中流通的貨幣量增速很快。截至2016年11月末，M2余額約153萬億元，比1979年底M2（1339億元），增長了1000多倍。從M2/GDP來看，該比例逐年攀升，1996年首次突破1，2015年首次突破2，達2.03。因此，不容忽視的是，中國近年來的流動性非常充裕，但對大量資金而言，可配置的高收益安全資產非常有限。

　　于是，大量資金轉戰多年來只漲不跌的一線城市房地產市場。近十年來，一線樓市的平均租金上漲約1-1.5倍，而房價漲幅超過5倍，租售比從5%一路下降到不到2%，也就是說房價的漲幅是房租漲幅的2-3倍。可見，資金的資產配置需求是一線房價持續暴漲的重要推力，否則的話，一線城市的租金水平也應該與房價同幅度上漲。當一線城市再次因房價上漲而限購時，這種需求接著就溢出到部分二線城市，這是2016年部分二線城市房價快速上漲的一個重要原因。因此，流動性充裕背景下，資產配置動機促使資金去發掘供需相對緊張、未來更有上漲潛力的城市，進一步加劇了各城市間房地產市場的分化。　

　　不同區域未來房價會呈現怎樣的走勢

　　1．預計2017年房地產市場難再現2016年的普漲行情，但也不會出現普跌

　　未來可能引起房價普跌的變數在于會引起市場風險偏好變化的事件。對比國際和我國住房市場生態差異以及其房價下跌的教訓，下列三種情況最有可能引發房價普跌。

　　一是貨幣政策大幅收緊。結合日本和美國的經驗教訓，貨幣政策如果較大幅度收緊，可能就會改變樓市繼續上漲的預期。2016年出現的房價上漲，一個重要原因是央行為了配合供給側改革穩經濟而實施了寬松的貨幣環境，未來一旦貨幣政策收緊，隨著貨幣環境變化，房市預期也將發生改變。

　　去年中央經濟工作會議提出，“房子是用來住的、不是用來炒的”。其核心是要“穩”：既抑制房地產泡沫，又防止出現大起大落。因此，盡管隨著美聯儲宣布加息推動全球流動性寬松周期基本結束，中國貨幣政策也更加強調“穩健”，預計我國貨幣政策不會主動進行大幅度轉向，即使在匯率貶值、跨境資金流出壓力下，貨幣政策也會盡量避免對房市產生過大影響。

　　二是房產稅正式推出。日美韓各國有房產稅、遺產稅、贈與稅等，持有成本要遠高于中國。所以，受房產稅和遺產稅等影響，當前日本人和美國人希望通過投資房產增值的積極性不高。我國一旦明確開征房產稅等增加房屋持有成本的政策，預計住房有效需求將明顯減少，難保不會導致房價向下逆轉。但從當前實際情況來看，房產稅的推出基礎條件還不成熟，預計2017年推出房產稅的可能性很小。

　　三是經濟增速超預期下行。從日美等國的經驗可以看出，經濟增速超預期下行將從整體上引致房價進入下跌通道。從我國經濟運行情況來看，盡管當前經濟下行壓力依然較大，但超預期下行的可能性也比較小。綜上，我們認為至少在2017年不會出現房價普跌現象。

　　但美聯儲加息意味著全球流動性寬松周期基本結束，過去一年的寬松貨幣信貸環境難以持續，且房市調控政策在收緊，房市面臨的內外部環境決定了2017年房地產市場很難再現2016年的普漲行情。

　　2．今年各城市間的房價分化會更加明顯

　　（1）預計一線城市房價可能小幅盤整，全年總體上仍會小幅上漲

　　由于一線城市在創造就業和醫療、教育等方面的優勢仍在繼續吸引人口流入，一線城市住房的消費性需求依然堅挺。綜合今年政策收緊對一線城市房價的影響，預計一線城市房價可能會小幅盤整，全年總體上仍會小幅上漲，其中，深圳和廣州作為第二梯隊，房市總體表現要弱于京滬。

　　（2）預計二線城市房價將冷熱不均

　　不同于一線城市相對更為整齊劃一，二線城市之間情況差異較大，房價冷熱不均情況將會出現。未來二線各城市房地產走勢主要取決于各城市的經濟發展情況、對流動人口的吸引力，同時也要考慮前期房價上漲對各城市房價的透支情況。

　　房價走勢一定程度上取決于城市對人口的吸引力。從長周期來看，住房價值仍主要體現在其居住屬性，支撐房地產發展的核心要素在于人口，無論是資源的凝聚還是產業的發展，最終都將體現為人口的聚集，人口規模決定了城市住房需求的總量，因此房價走勢一定程度上取決于城市對人口的吸引力。

　　從2011-2015年主要一二線城市新增常住人口數量可以看出，天津、北京、合肥、重慶、上海和深圳在過去五年是全國人口流入最多的城市，人口競爭優勢突出。可以看出，天津已超越北京、上海、深圳等一線城市，成為近五年人口增長最多的城市。這主要源于天津仍處于城市擴張期，同時受益于京、津、冀城市群規劃的利好。合肥則由于近年來大力投入第三產業建設，交通設施也不斷完善，商業、娛樂區也在逐步成型，推動合肥常住居民數量陡增。

　　另一個發生顯著變化的城市是重慶，重慶常住人口由2001-2010年年均增長3.6萬上升至近五年年均增長26.3萬，這也在一定程度上反映出產業轉移導致中西部人口出現回流現象。而鄭州、武漢、廣州、蘇州、成都、石家莊處于第二梯隊，年均新增常住人口在10-20萬之間。這12個城市是目前全國人口增長最快的地區，城市競爭力正在不斷增強。

　　城市發展潛力從根本上決定了一個城市的房價走勢。考慮城市發展，要放在國家對城市的規劃框架下來進行。因此，未來城市群的發展方向值得關注。國務院提出將在“十三五”期間建設19個城市群，包括：京津冀、長三角、珠三角、山東半島、海峽西岸、東北地區、中原地區、長江中游、成渝地區、關中平原、北部灣、晉中、呼包、鄂榆、黔中、滇中、蘭州——西寧、寧夏沿黃、天山北坡城市群。

　　僅從城市發展潛力來看，我們重點看好長三角、珠三角、京津冀、山東半島、海峽西岸、長江中游、成渝地區、中原地區、北部灣和關中平原十大城市群的首位城市，包括上海、廣州、深圳、北京、濟南、青島、福州、武漢和長沙、成都、重慶、鄭州、南寧、西安。另外，長三角、珠三角城市群中距離首位城市較近且交通便利的城市，尤其是本輪上漲中“漏掉”的漲幅較小的城市，可以優先分享到首位城市的溢出效應，未來的房地產有進一步升值的空間。

　　2016年房價上漲幅度過高的城市房價空間可能已被透支。梳理2016年前11月各城市二手住宅價格增速，深圳、合肥、北京名列前三，同比增速在30%以上；上海、廈門、南京、廣州緊隨其后，同比增速在20%以上；天津、杭州、鄭州、武漢、石家莊同比增速也超過了10%。可以看出，二線城市中，合肥、廈門和南京房價漲幅均超過20%，這幾個城市的共同特點是人口持續流入，尤其是近幾年小學在校生人數快速增長，領先全國。

　　同時，這幾個城市均位于中國經濟最發達的長、珠三角地區，過去幾年價格被低估也造就了此類城市在2016年樓市的火熱，成為房企爭相布局的城市。我們認為，2016年房價的快速上漲一方面源于城市基本面向好，而更重要的是寬松的貨幣環境，但2017年政策收緊成為必然，因此房價快速上漲動力已然不足，而房企過去一年在熱點城市銷售業績突出，在慣性的驅使下，拿地投資大概率將保持高位運行。這些城市價格過快上漲透支了大量需求并且超出當地居民的購買力，市場積聚了一定風險，預計2017年如果房地產出現量價調整，這幾個城市也將先于其他城市出現。

　　綜合考慮上述因素，未來看好二線城市中的以下城市。

　　第一類，天津。天津人口已超1500萬，且是近五年中國人口流入最多的城市，看好天津不僅是因為京津冀戰略地位顯著，更是因為天津截至目前人均住房建筑面積遠低于多數二線城市，未來仍具有較大增長空間。

　　第二類，武漢、鄭州。武漢和鄭州人口規模均達千萬級，也同屬人口流入第二梯隊，大量的人口帶來大規模住房需求。另外，其分別是長江中游城市群和中原城市群的中心城市，在省內具有絕對優勢地位，此類城市是繼沿海發達城市之后，產業和人口增長最具潛力的地區。2016年12月26日，國家發改委印發《促進中部地區崛起“十三五”規劃》，其中明確提出支持武漢、鄭州建設國家中心城市，城市地位再次升級。而且，這三個城市2016年房價漲幅雖然也實現了明顯上漲，但上漲幅度明顯小于合肥、廈門等城市。

　　第三類，成都、西安。西部節點型城市發展有望進入新階段，房價尚屬相對洼地。成都、西安等西部城市在2016年的上漲周期中房價漲幅均未超過10%，由于西部經濟發展水平與東部發達地區仍有差距，土地供應相對充足，因此近年來住宅市場表現相對平穩。未來隨著西部核心城市不斷承接產業轉移和人口回流，城市發展有望進入新的階段，成渝城市群是西部最具發展潛力和增長活力的地區，成都作為成渝城市群核心城市，人力、財力優勢已不僅限于省內及周邊，對整個西南地區的輻射作用也在日益加強，而西安在西北地區的地位也首屈一指，此類西部節點型城市房價尚處于價值洼地。

　　第四類：杭州、濟南和青島等旅游城市，空氣質量較好，屬于較為典型的消費型城市，其中杭州背靠長三角城市群，在就業方面也存在較強的競爭力。濟南和青島是山東半島的首位城市。

　　（3）三四線城市去庫存仍是主要任務

　　關于我國三四線城市房地產市場的庫存壓力，并不能簡單地根據70大中城市、百城數據去推斷其庫存。這是因為我國有293個地級市、361個縣級市，還有1381個縣，目前公布的數據并不能真正完全覆蓋到三四線城市的庫存狀況。一句話說，三四線城市的實際庫存可能遠高于統計數據。即便在農民工市民化和公共服務方面得到政策扶持。去庫存依然任重道遠。

　　但在三四線城市內部，“分化”將同樣存在。重點看好長三角和珠三角城市群中距離首位城市/區域中心較近的中小城市，這兩大城市群的經濟基礎好，未來有望進一步吸納人口進入。其次看好成渝（臨近成都）和長江中游（臨近武漢）城市群中距離首位城市較近的中小城市，一方面這些城市群本身有一定的經濟基礎，首位城市是區域中心，周邊腹地廣闊，地理條件較好，存在大量的待轉移農業人口，另一方面地處中西部，可能會有一定程度的政策傾斜。

　　中國北京、上海、深圳、日本東京、韓國首爾、美國紐約房價

　　（萬元人民幣/平方米） （萬元人民幣/人）

　　（2016年2月） 東城：9.69（6.24）

　　（2016年2月） 盧灣:8.71（6.33）

　　（2016年2月） 南山：6.31（5.92）

　　注：北京、上海、深圳數據來自搜房網房天下；

　　日本東京、韓國首爾數據根據WIND數據庫相關數據計算得到：韓國首爾以漢江為線，分為江南、江北、江東和江西四個區，江南是首爾的富人區；

　　紐約數據根據美國Urban Digs相關數據計算得到。（作者 王小娥）

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