從近期國(guó)內(nèi)股市的表現(xiàn)來(lái)看，外圍的緊張情緒緩和后，前期的一些政策開(kāi)始受到市場(chǎng)的關(guān)注，并出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性的行情。我們認(rèn)為，市場(chǎng)終將逐步回歸到對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的關(guān)注，在經(jīng)濟(jì)減速預(yù)期未完全兌現(xiàn)前，市場(chǎng)的反彈是不可持續(xù)的。擴(kuò)大準(zhǔn)備金征收范圍的政策傳聞或引發(fā)市場(chǎng)對(duì)資金面緊張的擔(dān)憂，進(jìn)而使反彈變得曲折。

　　關(guān)注點(diǎn)回歸到

　　國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面

　　美國(guó)時(shí)間26日，美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在全球央行年會(huì)上發(fā)表題為《美國(guó)近期與長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)前景》的講話。他主要講到這輪經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)各方面的應(yīng)對(duì)措施，并強(qiáng)調(diào)其對(duì)美國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的信心。對(duì)于此前外界關(guān)注伯南克的講話是否會(huì)釋放推出QE3信號(hào)的問(wèn)題，從其講話中并沒(méi)有找到線索。由于美國(guó)7月的核心CPI繼續(xù)上漲，達(dá)到1.8%，接近美聯(lián)儲(chǔ)的政策目標(biāo)，因此，短期再次推出量化寬松政策的可能性不大。伯南克講話的最重要作用在于對(duì)市場(chǎng)信心的提振，受此影響美國(guó)紐約股市全線大漲。從海外因素對(duì)國(guó)內(nèi)股市的傳導(dǎo)來(lái)看，國(guó)際市場(chǎng)情緒的轉(zhuǎn)暖利于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)情緒的改善。

　　在外圍市場(chǎng)企穩(wěn)的背景下，市場(chǎng)最終將回歸到對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面變化的關(guān)注，短期基于市場(chǎng)情緒與關(guān)注熱點(diǎn)的變化不會(huì)改變市場(chǎng)的運(yùn)行。從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，通脹高位回落、經(jīng)濟(jì)繼續(xù)減速，分歧在于價(jià)格下降與經(jīng)濟(jì)調(diào)整的速度。

　　鑒于7月CPI為年內(nèi)高點(diǎn)已成共識(shí)，未來(lái)市場(chǎng)的核心關(guān)注點(diǎn)將逐步由擔(dān)憂通脹向擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)移。由于CPI同比數(shù)值即便回落，短期內(nèi)仍處于高位，其回落幅度仍值得關(guān)注。CPI回落的幅度決定未來(lái)貨幣政策走向與政策變化的空間。商務(wù)部監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，在8月已經(jīng)過(guò)去的三個(gè)星期里面，除了第一周豬肉價(jià)格環(huán)比持平以外，此后兩周環(huán)比均上漲0.1%，可見(jiàn)價(jià)格仍處在高壓區(qū)。

　　工業(yè)生產(chǎn)方面，由于去年8月的工業(yè)增加值基數(shù)較高，即使今年8月工業(yè)增加值同比較上月出現(xiàn)較大回落，其環(huán)比實(shí)際上并不會(huì)很低。假設(shè)8月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)13.5%，較7月下降0.5%，通過(guò)估算可得8月季調(diào)后環(huán)比1%，仍高于7月的環(huán)比0.9%。接下來(lái)的幾個(gè)月份，去年同期節(jié)能減排政策的實(shí)施導(dǎo)致工業(yè)生產(chǎn)的基數(shù)大幅降低，因此，后續(xù)工業(yè)增加值同比數(shù)據(jù)并不會(huì)很差。我們之前基于去庫(kù)存加快、累積效應(yīng)兌現(xiàn)對(duì)經(jīng)濟(jì)快速下行的判斷，將更多地體現(xiàn)在工業(yè)增加值環(huán)比數(shù)據(jù)的回落上。當(dāng)然，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)如何反應(yīng)取決于其更加關(guān)注同比數(shù)據(jù)還是環(huán)比數(shù)據(jù)。

　　流動(dòng)性難言改善

　　人民幣加速升值

　　從貨幣市場(chǎng)資金量變化來(lái)看，連續(xù)多周資金凈投放，但是從額度上來(lái)看，凈投放金額并不大，難言資金緊張程度得到明顯緩和。加之，目前有消息稱(chēng)中國(guó)央行已下發(fā)關(guān)于將保證金存款納入存款準(zhǔn)備金繳存范圍的通知，將納入上繳基數(shù)的保證金存款包含承兌匯票、信用證、保函三部分。如果消息屬實(shí)，預(yù)計(jì)將有8000-9000億資金凍結(jié)，短期將對(duì)流動(dòng)性構(gòu)成打擊。

　　近期，美元對(duì)人民幣匯率不斷創(chuàng)下新高，從年初以來(lái)的數(shù)據(jù)看，美元對(duì)人民幣匯率的波動(dòng)大于美元指數(shù)的波動(dòng)，但月初以來(lái)，美元指數(shù)走勢(shì)震蕩，并沒(méi)有大幅下行，而人民幣卻持續(xù)大幅升值。這反映了人民幣正在主動(dòng)加快升值進(jìn)程。一方面，在今年以來(lái)準(zhǔn)備金率多次上調(diào)之后，貨幣政策在工具的選擇上正在悄然發(fā)生變化。另一方面，歐洲央行宣布國(guó)債購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃后，歐洲多個(gè)國(guó)家國(guó)債收益率大幅上漲，美元指數(shù)雖保持震蕩走勢(shì)，但其兌歐元是貶值的。在這種情況之下，人民幣兌美元升值的加快也是對(duì)其它國(guó)家匯率貶值的平衡，是應(yīng)對(duì)國(guó)際金融環(huán)境變化的必然選擇。

　　從其對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響上來(lái)看，升值不利于低議價(jià)能力產(chǎn)品的出口，包括紡織服裝等，這些訂單可能隨著中國(guó)加工成本的增加而轉(zhuǎn)向東南亞國(guó)家。升值利好進(jìn)口成本占企業(yè)成本比重較高的行業(yè)，包括航空、造紙等。此外，在全球經(jīng)濟(jì)減速預(yù)期逐漸形成，歐洲債務(wù)問(wèn)題縈繞、美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期的背景下，國(guó)際資金的避險(xiǎn)情緒升級(jí)，預(yù)計(jì)熱錢(qián)將加速流入。從熱錢(qián)流入的正面效應(yīng)來(lái)看，將增加資本市場(chǎng)的資金量。

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　　均衡配置

　　發(fā)掘主題投資機(jī)會(huì)

　　配置主線可關(guān)注兼具低估值與前端周期性的房地產(chǎn)，以及行業(yè)基本面處于底部的商用車(chē)。同時(shí)，配置策略上可結(jié)合“自下而上”與主題投資機(jī)會(huì)挖掘。其一，《山西省焦化行業(yè)兼并重組指導(dǎo)意見(jiàn)》出臺(tái)，利好焦炭行業(yè)整合；其二，住建部對(duì)保障房建設(shè)施工進(jìn)度提出具體要求，這一政策的落實(shí)有利于穩(wěn)定下游需求，鋼鐵子行業(yè)中，長(zhǎng)材的價(jià)格上漲，庫(kù)存回落，基本面相對(duì)較好；其三，在化工子行業(yè)中，近期PVA價(jià)格也有明顯上漲，國(guó)際尿素價(jià)格上漲利于出口；其四，商用車(chē)銷(xiāo)售同比趨好，且《公路安全保護(hù)條例》會(huì)導(dǎo)致輕量化產(chǎn)品的需求大幅增加，嚴(yán)格管理限制超載將有利于卡車(chē)的銷(xiāo)售，并且從重點(diǎn)公司盈利預(yù)期變化來(lái)看，商用車(chē)中貨車(chē)的一致盈利預(yù)期有所上調(diào)。

　　同時(shí)，在挖掘投資機(jī)會(huì)的思路上，有三條線索值得關(guān)注：首先，震蕩行情中難有行業(yè)性機(jī)會(huì)，但可關(guān)注行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)的投資機(jī)會(huì)；其次，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的背景下，關(guān)于落后產(chǎn)能淘汰與節(jié)能環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提高的政策有助于一些行業(yè)的整合，可關(guān)注行業(yè)整合下的投資機(jī)會(huì)；最后，國(guó)防、軍工等與國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略相關(guān)的行業(yè)，可關(guān)注其長(zhǎng)期投資價(jià)值。?（鄧二勇 李冒余）