去年我國啟動了新一輪匯改，仍堅持以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣調節人民幣匯率，增強匯率彈性。而央行副行長胡曉煉還發文強調，要從一籃子貨幣的角度看匯率，不要片面地關注人民幣與某個單一貨幣的雙邊匯率。根據人民幣匯改的思路，我認為，今年影響人民幣對美元匯率調整的因素，將主要體現在以下幾個方面。

　　一是國際收支的變化。人民幣匯率的調整將更多地反映市場供求的變動，而國際收支變化是決定外匯市場人民幣匯率的重要因素，它反映了外匯市場供給變化對人民幣匯率的影響。

　　如果國際收支盈余，外匯市場外幣供給將增加，外幣將貶值，人民幣將升值；如果國際收支惡化，則外匯供給將下降，人民幣會面臨貶值壓力。長期以來我國的貿易項目和資本項目雙順差，人民幣也保持升值的趨勢。

　　自2005年7月匯改以來，人民幣對美元持續升值，2005年7月我國外匯儲備是7327.33億美元，2010年11月份是26483.03億美元，外匯儲備增加了3.6倍，外匯供給持續增加。因此，從2011年人民幣匯率走勢來看，如果貿易項目的持續盈余，外匯供給會繼續增加，對人民幣的需求也會增加，人民幣升值壓力將上升。

　　此外，由于人民幣升值預期和國內利率上調，投機資本流入也會增加，熱錢流入將導致外匯供給上升，人民幣升值壓力也會隨之上升。

　　不過，如果進口增加，資本流出，國際收支盈余將會下降，人民幣升值壓力也會下降。去年年底我國商務部就強調2011年我國將采取進口貼息、進口信用保險等措施，提高先進技術設備和關鍵零部件的進口比重，拓寬糧棉等大宗商品的進口渠道，特別要擴大消費品進口。如果國際資本流出，人民幣升值的壓力也將減緩。

　　因此，國際收支變化始終是決定人民幣匯率調整的基本因素。

　　二是美元幣值的變化。人民幣對美元的匯率是人民幣幣值對美元幣值之比，它反映了當期人民幣和美元的購買力之比，人民幣對美元匯率是我國的主導匯率。

　　人民幣除了對美元匯率以外，還有人民幣對歐元、日元和英鎊等匯率，人民幣對美元升值，并不意味著人民幣對歐元、日元和英鎊等貨幣升值，如以前隨著美元走軟，人民幣對美元升值，但人民幣對歐元和日元等貨幣貶值，而隨著美元走強，人民幣對美元貶值，但人民幣對歐元、日元和英鎊等貨幣卻快速升值。

　　人民幣對美元匯率的變化必須要考慮人民幣對非美元貨幣匯率的影響，必須在人民幣對美元匯率和人民幣對非美元匯率這兩者之間取得平衡，使得人民幣對籃子貨幣的升值速度不宜過快。也就說，如果國際金融市場美元匯率變化，央行將更多地參考籃子貨幣的變化來調整人民幣對美元匯率，保持人民幣有效匯率的相對穩定。

　　如去年12月底，人民幣對美元匯率由12月20日的666.23，一直升值到12月31日的662.27，升值了0.6%，但同期人民幣對歐元匯率貶值了0.66%；人民幣對日元匯率貶值了2.52%。因此盡管人民幣對美元連續升值，但人民幣有效匯率卻保持了相對穩定，人民幣對美元匯率調整也更多地參考一籃子貨幣。

　　三是通貨膨脹的變化。如果中國的通貨膨脹率相對美國的通貨膨脹率上升，則人民幣的相對幣值在下降，也就是說人民幣的購買力在相對下降，人民幣升值的壓力將緩解。相反如果美國的通貨膨脹率高于中國的通貨膨脹率，則美元的幣值在下降，人民幣的幣值相對上升，人民幣會有升值的壓力。

　　人民幣匯率的變化，不僅要考慮名義匯率的變動，也要考慮實際匯率的變動。從貨幣購買力角度看，實際匯率可以視為本國與貿易對象國各自貨幣的國內實際購買力的比率。如果假定國外價格水平不變，國內名義匯率下降，實際匯率下降，人民幣將實際升值；國內價格水平上升，實際匯率下降，人民幣也實際升值。

　　通常情況下，名義匯率不變，那么本國的通貨膨脹率將導致本幣實際購買力下降，貿易對象國的通貨膨脹率高將導致外幣的實際購買力下降，用本幣表示的外幣價格(匯率) 就較低。盡管國內普遍認為人民幣升值，進口將變得更加便宜，有利于控制通貨膨脹，但筆者認為通貨膨脹也是影響人民幣匯率調整的重要因素。

　　從理論上來看，通貨膨脹會加快人民幣實際升值速度，弱化人民幣升值預期和緩解人民幣升值的壓力。2011年人民幣如果繼續對外升值和對內貶值，意味著人民幣實際升值速度將進一步加快，本國出口產品的價格競爭力會下降。因此央行調控不僅要關注人民幣名義匯率，也應更多地考慮實際匯率的變化。

　　筆者認為，從外匯市場供求的角度來看，央行應當關注國際收支的變化；從參考籃子貨幣的角度來看，央行應當根據國際金融市場上美元匯率的變化，在人民幣對美元匯率和人民幣對非美貨幣匯率之間平衡，保持有效匯率的相對穩定；從實際匯率和貿易競爭力的角度來看，央行應當關注國內外通貨膨脹的變化，控制人民幣匯率調整的幅度和節奏。

　　2011年國際收支、美元幣值的變化和通貨膨脹等將共同決定人民幣匯率的基本走勢，央行將根據這些因素的變化相機抉擇管理人民幣匯率，而人民幣匯率的雙向變動也將更加頻繁。　　（陸前進 作者單位：復旦大學國際金融系）